Erster Aufzug
Wotans Plan, die Weltordnung nach dem Raub des Rheingoldes wieder herzustellen, scheint gescheitert. Einsam durchstreift er als Wanderer die Welt. Nur noch vereinzelt taucht er auf, um an den entscheidenden Stellen die Fäden zu ziehen und seine Macht spüren zu lassen. Mime, Alberichs Bruder, bereitet er Alpträume, denn der träumt davon, ein Schwert zu schmieden, das sein Pflegekind Siegfried einmal nicht in Stücke haut. Nur Nothung, das Schwert, das Siegmund einst in Not retten sollte, und das Wotan selbst zerbrechen ließ, könnte der Kraft Siegfrieds standhalten. Mime aber weiß nicht, wie er die Stücke aneinander schweißen soll. Doch hofft er, dass Siegfried ihm einmal zum Nibelungenschatz verhelfen kann. Er hat sich um den bärenstarken Kerl gekümmert, nachdem seine Mutter Sieglinde bei der Geburt gestorben war. Siegfried aber weiß nichts von seiner Herkunft und dankt es Mime in keiner Weise, dass dieser ihn als Vater und Mutter zugleich großgezogen hat. Im Gegenteil: Er zwingt Mime, ihm seine wahre Herkunft zu erzählen. Als tastbare Beweise zeigt Mime dem Jüngling die zerbrochenen Stücke des Schwertes Nothung, die ihm seine Mutter als einziges Erbe hinterlassen hat. Mit dem Auftrag, diese Waffe neu zu schmieden, zieht Siegfried davon und lässt Mime mit einer unlösbaren Aufgabe zurück. Lange bleibt Mime nicht allein, denn der Wanderer sucht ihn auf, um ihn zu einer Wette zu verleiten; beide müssen drei Fragen beantworten. Wer fehlt, zahlt mit seinem Leben. Mühelos kann der Wanderer Mimes Fragen nach den Hierarchien der Welt beantworten. Die Chance, vielleicht zu erfahren, wer Nothung neu schmieden könnte, nutzt Mime nicht. Der Wanderer stellt diese Frage, doch Mime kennt die Antwort nicht. Sein Leben gehört jetzt dem Wanderer. Doch der löst das Rätsel selbst: Nur wer das Fürchten nie gelernt hat, kann Nothung neu schmieden. Und auch Mimes Kopf will er nicht haben, den überlässt er jenem furchtlosen Helden. Mime bleibt in einem Dilemma allein zurück: Um nicht von Siegfried getötet zu werden, muss er ihn das Fürchten lehren, doch erst muss Siegfried noch das Schwert schmieden und den in einen Drachen verwandelten Fafner töten, will er jemals Ring und Tarnhelm erhalten. Als Siegfried zurückkehrt und Nothung noch immer nicht geschmiedet ist, macht er sich endlich selbst an die Arbeit. Das Fürchten soll er dann vom schrecklichen Drachen lernen. Mime braut inzwischen einen Gifttrank. Nachdem der Drache überwunden ist, will er damit Siegfried betäuben und ihn mit seiner eigenen Waffe schlagen.

Zweiter Aufzug
Alberich wartet vor Fafners Höhle, dass der Drache sich endlich sehen lässt. Vom Wanderer erfährt er, dass sein Bruder Mime gemeinsam mit Siegfried auch auf dem Weg dorthin ist. Siegfried, der nichts von Ring und Gold weiß, könne, indem er den Drachen tötet, Alberichs Bruder zum Schatz verhelfen. Der Wanderer will Fafner warnen und weckt ihn auf. Alberich will ihn sogar verteidigen, wenn er ihm dafür den Ring überlässt. Doch auf diesen Vorschlag geht Fafner nicht ein. Liegen und Besitzen ist alles, was er will. Lachend macht sich der Wanderer wieder auf den Weg. Alberich aber verbirgt sich. Wie schrecklich Mime den Drachen auch beschreibt, noch immer fürchtet sich Siegfried nicht. Vielleicht bringen sie sich gegenseitig um, wenn sie aufeinander treffen, hofft der Zwerg und lässt den Jungen allein zurück. Siegfrieds Gedanken schweifen zu Vater und Mutter. Vielleicht kann ihm ein Vogel davon erzählen. Doch dessen Sprache bleibt ihm rätselhaft. Als er sein Horn zu Hilfe nimmt, weckt er damit den Drachen. Es kommt zum Kampf, den Siegfried natürlich gewinnt. Das brennende Blut des Biestes lässt Siegfried plötzlich die Sprache des Vogels verstehen. Tarnhelm und Ring solle er sich holen, dann würde er zum Walter der Welt. Kaum hat sich Siegfried danach auf die Suche gemacht, kommen Mime und Alberich aus ihren Verstecken, um darüber zu streiten, wer sich wie der Beute bemächtigen könne. Siegfried weiß nicht so recht, was er mit Tarnhelm und Ring anfangen soll, doch der Waldvogel warnt ihn zunächst vor den Nachstellungen seines Erziehers. Dessen wahre Gedanken könne er nun endlich verstehen. Und tatsächlich begreift Siegfried, dass Mime ihm nur nach dem Leben trachtet. Der Junge zögert nicht lange: einmal mit Nothung ausgeholt und schon muss Mime sein Leben lassen. Doch einsam ist es jetzt um Siegfried geworden. Weiß der Vogel für ihn keinen Spielgesellen? Auch hierfür hat der Vogel eine Antwort: Auf einem Felsen, von Feuer umringt, liegt Brünnhilde im Schlaf. Dorthin lässt Siegfried sich leiten.

Dritter Aufzug
Der Wanderer reißt die allwissende Erda aus ihrem Schlaf. Noch einmal will er ihren Rat. Doch Erda kann und will dem in seine eigene Geschichte all zu sehr verstrickten Gott keine Antwort geben. Der Wanderer muss Erdas Haltung akzeptieren. Ein neues Geschlecht aber wird die Welt vom Fluch des Rings erlösen, wenn er seine Macht abgegeben hat: Siegfried und Brünnhilde. So kann auch Erdas Wissen vergehen. Auf seinem Weg zu Brünnhilde begegnet Siegfried dem Wanderer. Vielleicht kann der ihm den genauen Weg weisen. Doch die vielen Fragen des alten Mannes ärgern ihn. Er soll antworten oder verschwinden. Da stellt sich der Wanderer Siegfried mit seinem Speer in den Weg. Schon einmal hätte der Speer Nothung, das Schwert, zersplittert. Jetzt aber schlägt Siegfried mit ihm den Gesetzesspeer Wotans in Stücke. Damit erweist er sich wirklich freier als der Gott und kann seinen Weg zu Brünnhilde fortsetzen. Hinter dem weichenden Feuer erkennt Siegfried eine schlafende Gestalt. Doch es ist kein Mann. Eine schlafende Frau lehrt den Jungen endlich das Fürchten. Damit er selbst erwache, muss er sie wachküssen. Freudig begrüßt Brünnhilde den Helden, der sie sofort leidenschaftlich begehrt. Doch auch Trauer und Scham kennzeichnen Brünnhilde, die nun keine Walküre mehr ist. Die Reinheit von Siegfrieds Liebe aber läßt sie ihre Angst überwinden. In wildem Liebesjubel umarmen sie sich, bewusst ihrer eigenen neuen Sterblichkeit.